USA bleiben im Fokus

Nach Verdauen des von US-Präsident Trump ausgelösten Zoll-Infernos hat sich das Stimmungsbild an den internationalen Aktienmärkten inzwischen wieder aufgehellt. Auslöser ist das Zurückrudern des Präsidenten in seiner knallharten Zollpolitik. In der Geldanlage gilt es jedoch, die Risiken weiterhin im Blick zu behalten und das Portfolio krisensicher aufzustellen.

Aktienmarkt preist Deals ein – Risiken im Blick behalten

Seit dem Abverkauf nach der Einführung von Trumps Jahrhundertzöllen am 2. April, dem sogenannten „Liberation Day“, haben die internationalen Aktienmärkte eine rekordverdächtige Erholungsbewegung hingelegt. Der US-amerikanische S&P 500 hat seine Verluste seit Jahresanfang damit wieder aufgeholt, der europäische STOXX 600 steht sogar im Plus. Eine vergleichbare Entwicklung hat es bisher nur zu Zeiten der Coronavirus-Krise gegeben. Der Finanzmarkt preist bereits erfolgreiche „Deals“ zwischen den USA und ihren Handelspartnern ein, da sich die Stimmung durch den Aufschub der landesspezifischen reziproken Zölle um 90 Tage sowie durch die Einigung zwischen den USA und China schlagartig verbessert hat. Die Senkung der US-Zölle gegen China von 145 % auf 30 % war deutlich stärker als von Expert*innen erwartet (siehe Grafik 1). Aufgrund der verbesserten Stimmung an den Märkten hat auch die Bewertung zuletzt spürbar angezogen. Eine Berichtssaison für das 1. Quartal, die vor allem für die USA mit spürbar steigenden Gewinn- und Umsatzzahlen positiv ausfällt, hat ebenfalls unterstützt. Dennoch gilt es, die Risiken bezüglich der US-Handelspolitik im Blick zu behalten. Vergleicht man das aktuelle effektive US-Zollniveau von ca. 15 % mit dem Niveau von vor dem „Liberation Day“ von ca. 3 %, wird klar ersichtlich, dass dieser Anstieg auf die US-Wirtschaft drücken wird.

In der BTV gehen wir davon aus, dass US-Präsident Trump vom Basiszoll von 10 %, der seit 5. April auf sämtliche US-Importe erhoben wird, nicht absehen wird. Positiv wäre eine weitere Senkung des US-Zollsatzes gegen China von 30 % auf 10 %, wobei der Markt dieses Szenario schon einzupreisen scheint. Das höhere Zollniveau sowie die Unsicherheit darüber, wie es in der US-Handelspolitik weitergehen wird, drücken auf die Wirtschaftsleistung und führen auch zu sinkenden Unternehmensgewinnprognosen.

Deeskalation im US-China-Handelskonflikt

In der BTV bleibt unser Aktienausblick bis zum Jahresende weiterhin leicht positiv, von Rücksetzern ist angesichts der wechselnden Nachrichtenlage aber auszugehen. In den BTV Asset- Management-Mandaten wurde das Portfolio somit stabiler aufgestellt, auch wenn die strategische Quote unverändert bleibt. Zum Beispiel wurde der Aktienanteil an großkapitalisierten Unternehmen erhöht und kleinkapitalisierte Werte wurden reduziert. Zu Absicherungszwecken wurde außerdem die Goldquote erhöht.

Outperformer Europa mit Potenzial

Hat die relative Outperformance von US-Aktien nach 15 Jahren tatsächlich ein Ende? Zumindest seit Jahresanfang präsentiert sich Europa von seiner starken Seite, und dieser Trend dürfte auch anhalten. Denn Europa profitiert von einer expansiveren Fiskalpolitik, wobei hier insbesondere Deutschland beim Thema Staatsverschuldung noch Luft nach oben hat. Tiefere Energiepreise und ein höheres Wirtschaftswachstum in China gelten ebenfalls als Unterstützungsfaktoren, immerhin gehen über 8 % aller Exporte in der Eurozone nach China (siehe Grafik 2). Denn das Reich der Mitte profitiert durch die zielgerichteten geld- und fiskalpolitischen Maßnahmen des Regimes, zudem hat sich die Lage Chinas durch den Handelsdeal mit den USA entschärft. Trotz der positiven Performance seit Jahresanfang ist der europäische Markt im Vergleich zu den USA weiterhin günstiger bewertet. In der BTV rechnen wir mit weiterem Potenzial für europäische Aktien, im BTV Asset Management wurde daher der Anteil an europäischen Aktien zulasten von US-Aktien aufgestockt.

Ein erheblicher Anteil europäischer Exporte geht nach China

Nach dem Entzug der Top-Bonität durch die Ratingagentur Moody’s haben US-Staatsanleihen mit Renditeanstiegen und Kursverlusten reagiert. Das wachsende US-Haushaltsdefizit sorgt zunehmend für Unbehagen an den Anleihemärkten.

USA verlieren Top-Bonität

Im Mai stufte Moody’s als letzte der drei großen Ratingagenturen die Kreditwürdigkeit der USA herab. Das Rating wurde von „Aaa“ auf „Aa1“ geändert und dem Land damit die Top-Bonität entzogen. Hauptgrund für diesen Schritt war laut Moody’s der wachsende Schuldenberg. Die Herabstufung des Ratings belastete US-Staatsanleihen, die im großen Stil verkauft wurden, was die Rendite der 30-jährigen auf bis zu 5 % und damit ein 18-Monats-Hoch trieb. Auch die 10-jährige musste einen leichten Anstieg hinnehmen und damit Kursverluste verbuchen (siehe Grafik 3).

Wachsendes Defizit: Anleihemärkte sind besorgt

Märkte zeigen sich besorgt über wachsendes Defizit

Die Aktion von Moody’s scheint aber mehr symbolischer Natur gewesen zu sein, immerhin war das Rating der USA von S&P bereits 2011 herabgestuft worden. Dennoch scheinen die Märkte aufgrund der jüngsten Ratingänderung etwas besorgt zu sein. So vermittelt die Verabschiedung des neuen Haushaltsgesetzes im Repräsentantenhaus Ende Mai den Eindruck, als würde der wachsende Schuldenberg der USA von der Regierung nicht ernst genommen werden. Die geplanten billionenschweren Steuersenkungen müssen zwar noch durch den Senat, würden aber bei deren Umsetzung die Einnahmen weiter reduzieren und es scheint kaum ernsthafte Bestrebungen zu geben, das wachsende Defizit einzudämmen. Trumps Zollerhöhungen erhöhen zwar die Einnahmen, die höheren Ausgaben werden dadurch aber nicht kompensiert. Zudem bringt die US-Zollpolitik Konjunkturängste und eine generell erhöhte Unsicherheit mit sich, was für Aufwärtsdruck bei den US-Staatsanleiherenditen sorgt.

Zollkrieg bleibt ein weiteres Risiko

Der von Donald Trump angefachte Zollkrieg hat seit Anfang April das Inflationsrisiko deutlich erhöht, was ein höheres Zinsniveau erwarten ließ und damit die Staatsanleiherenditen deutlich nach oben getrieben hat. Die jüngsten Einigungen mit Großbritannien und China haben die Situation etwas entschärft, die weitere Entwicklung bleibt dennoch unsicher. Aufgrund der hohen Lagerbestände war in der Inflationsrate von April noch kein Anstieg erkennbar, dies wird aber für die kommenden Monate erwartet. In welchem Ausmaß, ist schwer abzuschätzen, was den Job der Fed erschwert. Sie kann die abnehmende Wirtschaftsdynamik daher nicht mit eiligen Zinssenkungen stützen, bis Jahresende werden noch maximal zwei Schritte erwartet. Ob dieses Ausmaß hält, wird aber von der Inflationsentwicklung abhängen.

Von seinen Jahreshöchstständen im Januar hat sich der Ölpreis deutlich entfernt. Es ist eine Kombination aus höherem Angebot und einer tieferen Nachfrage, die auf den Ölpreis drückt. Die Ölraffinerien leiden zwar unter einem tieferen Preisniveau, andererseits fungiert die Preisentwicklung aber auch als Inflationsbremse – ein durchaus gewünschter Effekt.

Überangebot in Sicht

Die eingetrübten Konjunkturaussichten machen sich auch am Ölmarkt bemerkbar. Renommierte Institute wie die International Energy Agency (IEA) und auch das internationale Ölkartell OPEC haben ihre Nachfrageprognosen zuletzt nach unten genommen. Damit wird zwar immer noch ein leichtes Nachfragewachstum im Vergleich zum Vorjahr von 741.000 (IEA) bzw. 1,3 Mio. Barrel pro Tag (OPEC) prognostiziert, der Anstieg dürfte aber geringer als in den Vorjahren ausfallen. Ein schwächeres Weltwirtschaftswachstum sowie durch den US-Handelskonflikt verursachte Unsicherheiten belasten auf globaler Ebene. Zusätzlich dazu wird erwartet, dass die Nachfrage aus China zurückgeht, was neben der Abkühlung des Wirtschaftswachstums auch auf die stärkere Umstellung auf Elektromobilität zurückzuführen ist. Dies wirkt sich insbesondere deshalb preisdämpfend aus, da sich China in den vergangenen Jahren für gut die Hälfte des globalen Nachfragewachstums verantwortlich zeigte. Indien dürfte in den nächsten Jahren die Rolle Chinas als wichtiger Ölkonsument einnehmen.

Druck auf den Ölpreis kommt aber nicht nur von der Nachfrage-, sondern auch von der Angebotsseite. Denn die OPEC+ hat sich dafür ausgesprochen, das Ölangebot im Juni erneut um 411.000 Barrel pro Tag zu erhöhen. Eine weitere Erhöhung im Juli ist ebenfalls wahrscheinlich. Im Kampf um Marktanteile bezweckt die OPEC+ damit, Mitglieder, die sich nicht an die vereinbarten Förderquoten halten, wie zum Beispiel Kasachstan, abzustrafen. Denn durch den tieferen Ölpreis sinken auch die Margen der Ölraffinerien. Es kann davon ausgegangen werden, dass Förderländer mit einem höheren Grenzkostensatz dann nicht mehr profitabel fördern können.

2025 ist daher mit einem Überangebot am Ölmarkt zu rechnen, weshalb wir in der BTV einen weiter sinkenden Ölpreis erwarten. Politische Entwicklungen können jedoch immer wieder zu erhöhter Volatilität führen und den Preis zwischenzeitlich auch nach oben treiben.

„Ich werde Saudi-Arabien und die OPEC bitten, die Kosten für Öl zu senken.“

Donald Trump

Tieferer Ölpreis als Inflationsbremse

Die tieferen Margen treffen auch die US-amerikanischen Ölkonzerne, die erst bei einem Ölpreis von 45 bis 65 US-Dollar pro Barrel profitabel produzieren. Aber insbesondere für die USA hat ein tieferer Ölpreis auch einen großen Vorteil: Geringere Energiekosten wirken inflationsdämpfend. In den letzten Monaten sind die US-Inflationserwartungen aufgrund der angekündigten Zölle sowie der geplanten Steuersenkungen deutlich angestiegen. Präsident Trump ist sich dessen voll bewusst und hat sich bereits des Öfteren für tiefere Ölpreise ausgesprochen. Die OPEC+ wurde bereits mehrfach angehalten, für günstigeres Öl zu sorgen. Ein weiterer Aspekt, der uns in der BTV davon ausgehen lässt, dass die OPEC+ die Angebotsmenge im Juli erneut erhöhen wird. Förderkapazitäten bestehen hier genug.

Seit Jahresbeginn wertet der US-Dollar ggü. dem Euro kontinuierlich ab. Die Ratingverschlechterung der USA im Mai war dabei nur das Tüpfelchen auf dem i. Das Umfeld, das Abwertungsdruck auf den US-Dollar ausübt, lässt inzwischen Parallelen zu den frühen 2000ern ziehen.

Kein sicherer Hafen mehr?

Eine eiserne Regel der Finanzwelt besagt, dass Anleger*innen in Zeiten von Unsicherheit ihr Geld vorzugsweise in US-Dollar – der Weltreservewährung – anlegen. Das heißt, dass ein unsicheres Wirtschaftsumfeld in der Regel zu einem steigenden Dollarkurs führt. Nun ist die Unsicherheit zwar deutlich angestiegen, seit Donald Trump zu Beginn des Jahres sein Amt angetreten hat. Aktuell ist es aber so, dass die USA das Epizentrum der Verunsicherung an den Finanzmärkten sind und der Dollar seit Jahresbeginn kontinuierlich gegenüber dem Euro abgewertet hat.

Umfeld spricht für weitere USD-Abwertung

Für den US-Dollar hat sich das Momentum im Mai noch etwas mehr eingetrübt, nachdem Moody’s als letzte der drei großen Ratingagenturen die USA herabgestuft hat. Der Hauptgrund war das ausufernde Verschuldungsniveau der USA, das Parallelen ziehen lässt zu den frühen 2000er-Jahren. Nach dem Platzen der Dotcom-Blase* kam der Dollar jahrelang unter Abwertungsdruck, als die Märkte das große Haushaltsdefizit in Kombination mit dem großen Handelsbilanzdefizit der USA sehr kritisch bewerteten. Das Hauptziel von Trumps Zollkrieg ist zwar die Eindämmung des US-Handelsbilanzdefizits, nach den jüngsten Einigungen und Rücknahmen der Zölle dürfte dies aber nicht so schnell gelingen. Zudem plant er ein umfassendes Steuererleichterungsprogramm, was die Einnahmen schmälert, weshalb auch das Haushaltsdefizit nicht sinken, sondern steigen wird. Für den US-Dollar könnte diese Erkenntnis den Abwertungstrend der vergangenen Monate weiter verstärken (siehe Grafik 4).

* Die Dotcom-Blase war eine massive Spekulationsblase, die vor allem Unternehmen betraf, die im Internet (Domain-Endung „.com“) tätig waren. Sie entstand in den späten 1990er-Jahren und erreichte ihren Höhepunkt im Frühjahr 2000, bevor sie platzte und zu großen Verlusten an den Finanzmärkten führt.

USD hat ggü. EUR deutlich abgewertet

Die EZB bleibt gelassen

Das Erstarken des Euro scheint der EZB hingegen aktuell noch keine Sorgen zu bereiten. Die SNB, die Schweizerische Nationalbank, beispielsweise versucht regelmäßig, das Aufwerten des Schweizer Frankens zu limitieren, da Exporte aus der Schweiz sonst zu teuer werden und die Nachfrage sinkt. Ein zu starker Euro könnte sich auch negativ auf EU-Exporte auswirken und die ohnehin schwache Wirtschaftsentwicklung weiter bremsen. EZB-Präsidentin Christine Lagarde gab kürzlich in einem Interview aber an, die Aufwertung des Euro nicht als Problem, sondern vielmehr als Chance zu sehen. Wirtschaftlich und sicherheitspolitisch könne sich die EU dadurch unabhängiger machen.

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