Wöchentliche Marktinformation
Die wöchentliche BTV Marktinformation fasst für Sie die Geschehnisse an den Märkten der vergangenen Woche zusammen.
Es bleibt unruhig auf der Weltbühne. Während es in den vergangenen Wochen vergleichsweise ruhig um Trump und seine Handelspolitik, die die US-Wirtschaft seit Jahresbeginn schwer belastet, war, bleiben verschiedene andere Risiken bestehen. Lesen Sie in dieser Ausgabe des BTV Anlagekompass, wie wir die jüngsten Entwicklungen einschätzen. Warum beurteilen wir sowohl US-Aktien als auch -Anleihen zuletzt als etwas weniger attraktiv?
Für die US-Wirtschaft bestehen aktuell einige maßgebliche Risiken, während die US-Notenbank gleichzeitig für wenig Unterstützung sorgt. Während US-Aktien vor diesem Hintergrund etwas an Attraktivität eingebüßt haben, scheinen Schwellenländer wieder mehr Potenzial zu bieten.
Obwohl sich US-Aktien nach ihrem Kurseinbruch Anfang April rasch erholt und seither stark performt haben, bestehen einige maßgebliche Risiken für die US-Wirtschaft weiter. Dazu zählen die fiskalische Unsicherheit aufgrund der massiv steigenden Verschuldung, geopolitische Spannungen sowie eine restriktive Handelspolitik, die in Form von Zöllen ein nicht unerhebliches Risiko für die US-Wirtschaft und ein mögliches Wiederansteigen der Inflation bedeutet. Gleichzeitig ist wenig Unterstützung seitens der Fed zu erwarten. Die US-Notenbank bleibt im Gegensatz zu anderen Zentralbanken zögerlich bei Zinssenkungen, was die Attraktivität von US-Aktien schmälert.
Wertentwicklungen der Vergangenheit bieten keine Gewähr für künftige Ereignisse oder Wertentwicklungen. Wenn Finanzinstrumente in fremder Währung notieren, kann infolge von Währungsschwankungen die Rendite steigen oder fallen.
Demgegenüber bieten Schwellenländer (EM) derzeit ein attraktiveres Renditepotenzial bei gleichzeitig günstigerer Bewertung. Die Kombination aus einem schwächeren US-Dollar, fallenden globalen Zinsen und einer sich beschleunigenden Weltwirtschaft schafft ein günstiges Umfeld sowohl für EM-Aktien als auch für EM-Anleihen. Zudem profitieren viele EM-Volkswirtschaften von strukturellen Reformen, stabilen Leistungsbilanzen und einem zunehmenden Kapitalzufluss, insbesondere in Aktienmärkte mit soliden Fundamentaldaten. EM-Anlagen weisen eine geringere Korrelation zu US-Aktien auf und können somit zur Stabilisierung des Gesamtportfolios beitragen.
In Summe hat uns dieses Umfeld im BTV Asset Management jüngst dazu bewogen, im Aktiensegment den US-Anteil von Small- und Large-Caps zugunsten von EM-Aktien zu reduzieren. Im Portfoliokontext erscheint diese Umschichtung sowohl aus makroökonomischer Sicht als auch auf Basis von bewertungsbezogenen Faktoren sinnvoll. Neben dem oben erwähnten Umfeld und den daraus entstehenden Risiken für US-Aktien sind diese außerdem nach wie vor teuer bewertet, insbesondere im Vergleich zu anderen Regionen. Eine ähnliche Umschichtung haben wir im Anleihesegment in den BTV Asset-Management- Mandaten vorgenommen. Details dazu finden Sie im nächsten Kapitel.
Während die jüngsten US-Inflationszahlen für etwas Erleichterung an den Anleihemärkten gesorgt haben, wird die Fed hinsichtlich Zinssenkungen wohl zurückhaltend bleiben. Für die langfristigen US-Zinsen dürfte aber die Nachfrageseite das größte Risiko darstellen.
In den USA sorgte eine schwächer als erwartet ausgefallene Inflationsrate im Mai für kurzfristige Erleichterung an den Anleihemärkten. Einzelne Güter wurden wegen der Zölle zwar deutlich teurer, aber insgesamt blieb der Preisdruck geringer als befürchtet, auch weil Unternehmen zurzeit noch von Lagerbeständen profitieren, die vor den Zollerhöhungen importiert wurden. Das Risiko besteht jedoch, dass zollbedingte Preissteigerungen in den kommenden Monaten noch stärker durchschlagen werden. Der Spielraum für deutlich sinkende Renditen bleibt also begrenzt. Geopolitische Spannungen im Nahen Osten ließen zuletzt außerdem die Ölpreise steigen und haben das Inflationsrisiko wieder in den Vordergrund gerückt (Details siehe Kapitel Rohstoffe).
Erwartungsgemäß hat die Fed daher bei ihrer Juni-Sitzung an ihrer abwartenden Haltung festgehalten, bis Jahresende werden am Markt noch maximal zwei Zinssenkungen erwartet. Neben den Markterwartungen lohnt sich aber auch ein Blick auf den sogenannten Dot Plot der Fed, der vierteljährlich aktualisiert wird. Der Dot Plot ist eine Grafik, die zeigt, wie die Mitglieder der Fed die zukünftige Entwicklung der Leitzinsen bis Jahresende einschätzen (siehe Grafik). Jeder Punkt (Dot) steht dabei für die Zinsprognose eines einzelnen Fed-Mitglieds. Der Dot Plot zeigt dabei nicht nur die Zinssenkungen oder -erhöhungen, die Fed-Mitglieder erwarten, sondern auch, ob es eine Einigkeit oder große Unsicherheit unter den Mitgliedern gibt. Zudem erkennt man, wie sich die Meinung der Fed-Mitglieder über die Zeit verändert, wenn man mit früheren Dot Plots vergleicht. Wie in der Grafik ersichtlich, zeigen sich die Fed-Mitglieder gespalten zwischen zwei Zinssenkungen und überhaupt keiner mehr in diesem Jahr. Die „taubenhafteren“ Mitglieder, die auch in der letzten Sitzung schon für weniger Zinsschritte plädierten, wurden demnach noch vorsichtiger und sehen nun keine weitere Zinssenkung als den geeigneteren Weg an.
Die Geldpolitik der Fed beeinflusst nur die kurzlaufenden Zinsen, die laut Markterwartungen, aber auch laut Dot Plot, bis Jahresende nicht deutlich fallen dürften. Es spricht aber auch wenig dafür, dass die Renditen langlaufender US-Staatsanleihen (USTs) in nächster Zeit sinken werden. Ein zentrales Thema bleibt dabei die veränderte Nachfrage nach USTs, insbesondere durch ausländische Investor*innen. Während die Nachfrage aus dem Ausland im 1. Quartal 2025 noch sehr stark war (siehe Grafik), deuten aktuelle Daten hier auf ein Nachlassen hin. Statistiken der Fed zeigen, dass die bei der US-Notenbank verwahrten Bestände ausländischer Zentralbanken seit Ende März um etwa 56 Mrd. US-Dollar gesunken sind – und das trotz einer Abwertung des US-Dollars, was Käufe eigentlich attraktiver machen sollte. Zudem führt das Quantitative-Easing-Programm der Fed, im Zuge dessen sie auslaufende US-Staatsanleihen nicht mehr reinvestiert, ebenfalls zu einer geringeren Nachfrage. Diese Entwicklung hat zur Folge, dass die Nachfragelast zunehmend auf inländische Investoren übergeht – etwa Pensionsfonds, Versicherungen oder Banken. Diese Gruppen sind jedoch preisempfindlicher, was bedeutet, dass sie nur bei attraktiveren Renditen bereit sind zu kaufen. Dadurch steigt der Druck auf die Finanzierungskosten des Staates. Gleichzeitig bleibt die hohe US-Staatsverschuldung ein strukturelles Risiko.
Die Kombination aus steigender Verschuldung, sinkender ausländischer Nachfrage und geopolitischen Unsicherheiten führt dazu, dass Investor*innen höhere Risikoprämien verlangen. Der Staat muss also mehr Zinsen zahlen, um neue Anleihen zu platzieren. Trotz dieser Herausforderungen dürfte kurzfristig aber noch ausreichend Puffer im Markt vorhanden sein – etwa durch die steilere Zinskurve, die Investor*innen für längere Laufzeiten besser entschädigt. Langfristig jedoch könnte vor allem die sinkende Nachfrage aus dem Ausland zum Problem werden, wenn Investor*innen den Status von USTs als sicherer Hafen mehr und mehr infrage stellen. Aus diesem Grund haben wir uns im BTV Asset Management jüngst für eine leichte Abstockung von langlaufenden USTs entschieden, zugunsten von Schwellenländeranleihen. Details dazu, warum wir dieses Segment als vergleichsweise attraktiver erachten, finden Sie im Kapitel Aktien.
Nach einer schwachen Performance seit Jahresanfang kam es Mitte Juni zu einem sprunghaften Ölpreisanstieg. Der Auslöser hierfür war die Eskalation im Israel-Iran-Konflikt. Es zeigt sich wieder einmal, wie sensibel der Ölpreis auf die Entwicklungen im Nahen Osten reagiert.
Mitte Juni begann Israel mit Luftangriffen auf iranische Atomanlagen und militärische Einrichtungen. Während sich die Auswirkungen auf die Aktien- und Anleihemärkte in Grenzen hielten, sprang der Preis für ein Barrel Öl der Nordseesorte Brent abrupt auf zwischenzeitlich über 80 US-Dollar nach oben. Damit stieg der Ölpreis so stark an wie seit Mai 2020 nicht mehr, als sich die Weltwirtschaft von der Coronavirus-Pandemie zu erholen begann. Und das, obwohl die OPEC+ ihr Angebot weiter ausweitet und das Nachfragewachstum zurückgeht – die IEA (International Energy Agency) prognostiziert für 2025 und 2026 sogar einen Angebotsüberschuss.
Es ist die Angst vor einer weiteren Eskalation des Konflikts und einer damit einhergehenden Verknappung des Ölangebots, die den Ölpreis treibt. Aktuell werden in etwa 1,7 Mio. Barrel pro Tag an iranischem Öl exportiert, was ca. 4 % der weltweiten Exporte ausmacht. Dies ist eine überschaubare Menge und es kann davon ausgegangen werden, dass die OPEC+ den Ausfall kompensieren kann. Sollten sich beispielsweise die US-Sanktionen gegen den Iran verschärfen oder UN-Sanktionen eingeführt werden, könnte dies dazu führen, dass zumindest ein Teil des iranischen Öls vom Weltmarkt abgeschnitten wird. Die jüngsten Entwicklungen lassen aber darauf hoffen, dass die Waffenruhe zwischen Israel und dem Iran anhält und keine weiteren Sanktionen eingeführt werden.
Die größte Sorge, die Finanzteilnehmer*innen durch Kriege im Nahen Osten beschäftigt, ist eine mögliche Blockade der Straße von Hormus. Dadurch könnten ca. 20 % des globalen Ölangebots aus Saudi-Arabien, dem Irak, Kuwait und den Vereinigten Arabischen Emiraten nicht mehr über den Persischen Golf verschifft werden (siehe Grafik). Ein solches Szenario lässt sich mit dem Ölpreisschock der 70er Jahre vergleichen. Dies hätte auch starke Ertragseinbußen für den Nahen Osten zur Folge und würde damit nur in einem Eskalationsszenario als Druckmittel gegen die USA und Europa eingesetzt werden. Eine Blockade der Straße von Hormus hätte erhebliche Auswirkungen auf das globale Ölangebot und könnte den Ölpreis auf über 100 US-Dollar pro Barrel katapultieren, was die Inflation nach oben treiben würde. Wobei darunter vor allem Europa leiden würde, da wir im Gegensatz zu den USA auf Öl- und Gasimporte stark angewiesen sind. Ein solches Szenario galt allerdings nie als BTV Basisszenario.
Aufgrund der guten Angebotslage ist der Ölpreis durch den Waffenstillstand zwischen Iran und Israel sehr schnell wieder auf unter 70 US-Dollar pro Barrel gesunken. In der BTV gehen wir davon aus, dass diplomatische Gespräche, an denen sich auch die USA beteiligen, zu Frieden in der Region führen können. Angespannt bleibt die Lage dennoch und die Entwicklungen der letzten Tage haben gezeigt, wie sensibel und vor allem wie schnell der Ölpreis auf Ereignisse im Nahen Osten reagiert.
Es wird immer wieder diskutiert, ob Öl als Absicherung gegen geopolitische Risiken im Portfolio eingesetzt werden kann. Gerade an der Preisreaktion Mitte Juni zeigt sich, wie stark der Ölpreis reagieren kann, vor allem dann, wenn es Ölförderländer sind, von denen der Konflikt ausgeht bzw. die darin involviert sind. Im BTV Asset Management setzen wir zu Diversifikations- und Absicherungszwecken auf Gold. Denn auch das gelbe Edelmetall profitiert von geopolitischen Turbulenzen und weist in einem solchen Umfeld einen negativen Zusammenhang zu Aktien auf. Gold wird gegenüber Öl präferiert, weil die Volatilität geringer ist (siehe Grafik) und der Ölpreis nur von spezifischen Marktturbulenzen profitiert, die in unmittelbarem Zusammenhang mit dem Ölangebot stehen. In den BTV Asset-Management-Mandaten wird daher im Rohstoffsegment als Risikoabsicherung weiterhin ausschließlich auf Gold gesetzt.
Seit Jahresanfang hat der US-Dollar gegenüber den anderen wichtigen Reservewährungen stark an Wert verloren. Gegenüber dem Euro büßte er rund 10 Prozent ein. Es ist die Politik von Donald Trump, die auf den US-Dollar drückt, und eine diesbezügliche Kursänderung ist hier nicht zu erwarten.
Seit dem sogenannten „Liberation Day“, an dem umfassende US-Importzölle gegen nahezu alle Handelspartner eingeführt wurden, ist der Druck auf den US-Dollar stark angestiegen (siehe Grafik). In der BTV sehen wir fünf Faktoren, die die Weltreservewährung belasten und den Druck auf den US-Dollar in den nächsten Monaten hoch halten werden.
* Der Index berücksichtigt die Währungsbewegungen des USDollars gegenüber den wichtigsten US-Handelspartnern. Die Währungsentwicklungen sind nach Handelsvolumina gewichtet.
Wertentwicklungen der Vergangenheit bieten keine Gewähr für künftige Ereignisse oder Wertentwicklungen. Wenn Finanzinstrumente in fremder Währung notieren, kann infolge von Währungsschwankungen die Rendite steigen oder fallen.
In der BTV gehen wir daher davon aus, dass der Druck auf den US-Dollar weiterhin hoch bleiben und dieser gegenüber anderen wichtigen Reservewährungen weiter abwerten wird. Aber auch wenn der US-Dollar unter Abflüssen leiden dürfte und die Zentralbanken beabsichtigen, ihre Abhängigkeit weiter zu reduzieren, sehen wir ihn in seiner Rolle als Weltreservewährung nicht gefährdet. Denn der US-Dollar ist weiterhin die dominante Währung im internationalen Zahlungsverkehr – Transaktionen werden in US-Dollar abgewickelt, Schulden aufgenommen und Rohstoffe gehandelt.
Die in diesem Beitrag verwendeten Fach- und Finanzbegriffe werden im folgenden Link ausführlich erklärt: Glossar.
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Die gesamte Ausgabe steht Ihnen auch als PDF zur Verfügung.
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